Dr Ernest Pytlarczyk: Neutralne momentum w produkcji potwierdzone

Wynik taki interpretujemy jako potwierdzenie neutralnego momentum w polskim przemyśle (nasza ulubiona miara, czyli średnia ruchoma dynamik m/m jest wciąż zbliżona do zera).

Wzrost zanotowano ponownie w 20 spośród 34 sekcji. Sekcje wzrostowe to w większości sekcje eksportowe, dołują natomiast takie sekcje jak produkcja koksu i produktów ropy naftowej, czy energetyka (efekt ciepłego listopada), a także produkcja sprzętu transportowego, najsilniej dotknięta przez załamanie popytu za wschodnią granicą Polski.

Struktura wzrostu/spadku produkcji przemysłowej jest zatem niemal identyczna jak w poprzednim miesiącu.

Polska przeszła fazę usterki cyklu

Naszą diagnozą pozostaje, że gospodarka polska być może przeszła przez najdotkliwszą fazę usterki cyklu, jednak na bardziej dynamiczne ożywienie trzeba będzie jeszcze poczekać. Płaskie momentum w gospodarce implikuje, że dno cyklu w danych PKB r/r powinno wypaść na przełomie roku (IV kwartał 2014 i I kwartał 2015, kiedy efekty bazowe będą najsilniejsze).

Ciągle też przedsiębiorstwa nie są w stanie narzucić wyższych cen odbiorcom, co niekorzystnie wpływa na ich marże i może hamować dynamikę inwestycji. Nie widać również rosnącej presji kosztowej (a może nawet wprost przeciwnie).

Produkcja budowlano-montażowa spadła w ujęciu rocznym o 1,6% (powyżej konsensusu i naszej prognozy) i choć oznacza to niższą dynamikę niż w poprzednim miesiącu, dane należy postrzegać jako całkiem dobre. W ujęciu miesięcznym (po wyłączeniu czynników sezonowych) produkcja wzrosła o 2,5%, co naszym zdaniem nie jest wynikiem kończenia inwestycji przed wyborami (w danych za poprzednie miesiące nie widać ani śladu wzmożonej aktywności na placach budów), a raczej efektem bardzo dobrej pogody i, tym samym, zmiany wzorca sezonowego.

Tym niemniej, wzrost produkcji budowlano-montażowej był w IV kwartale wciąż stosunkowo niewielki (patrz wykres poniżej). W naszej opinii przełom w budownictwie powinna przynieść dopiero wiosna 2015 roku, kiedy to rozpoczną się prace budowlane w ramach systematycznie rozstrzyganych przetargów na budowę dróg i autostrad.

Ceny producentów zmalały w ujęciu rocznym o 1,6%, istotnie poniżej oczekiwań rynku i naszych (odpowiednio, -1,1 i -1,6 proc.). Wprawdzie za niespodziankę odpowiada rewizja danych za poprzedni miesiąc (o 0,1 p. proc. w dół) oraz dynamiczny spadek cen koksu i produktów rafinacji ropy naftowej (konsekwencja załamania cen ropy naftowej w PLN), ale ogólny obraz procesów cenowych pozostaje niezmiennie deflacyjny. Ceny w przetwórstwie w ujęciu bazowym (czyli po wyłączeniu cen koksu) spadły w listopadzie o 1%, co w praktyce oznacza trzeci rok absolutnego braku presji cenowej po stronie producentów. Jak wskazywaliśmy wielokrotnie, jest to przejaw złej, deflacyjnej równowagi, w której tkwią polscy producenci, nie mogąc samodzielnie podnosić cen w obawie o utratę udziału w rynku. Dopiero silny zewnętrzny szok (taki, jak skokowe osłabienie złotego do euro) mógłby, na zasadzie przypływu podnoszącego wszystkie łódki, wyrwać sektor z tej równowagi.

Co do implikacji dla polityki pieniężnej, w obecnej sytuacji rynkowej (obawy o kryzys finansowy w Rosji, lokalnie słabszy złoty zarażony efektem portfelowym) oczekiwania na obniżki stóp powinny przesuwać się na marzec (moment publikacji nowej projekcji) czy nawet wiosnę. My cały czas myślimy, że poluzowanie zostanie wznowione, bo wzrost cały czas jest relatywnie mało dynamiczny i spełniony zostanie warunek z nowej „linii w polityce pieniężnej” postulowany przez prof. Hausnera, tzn. deflacja będzie dłuższa niż sugeruje to projekcja NBP (ba, dołek deflacji dopiero przed nami).

Dr Ernest Pytlarczyk, CFA, Główny ekonomista mBank